01 交易架構首要圍繞交易對手的商業(yè)意圖

一般而言，交易架構都是要優(yōu)先滿足賣家的核心訴求，沒有核心訴求卻待價而沽的賣家靠譜的概率需要打個問號，因為賣家在無壓力狀況下，容易變臉，最終較難談妥。

也就是說，交易架構主要圍繞賣家的核心訴求而搭建，該訴求往往也是轉讓前提。在滿足賣家核心訴求的前提下，如果保證買家盈利、風控過關，其他的事宜都是錦上添花，能否做到主要取決當時的市場環(huán)境和談判人員的水平。

02 交易架構中的重點考慮事項

1、合作方的履約能力

交易架構，一方面是做交易流程，如何順利付錢過戶，另一方面是講究風控，如何保證錢和標的物的安全。

所以首先看的是合作方，如果合作方的資信很好，大企業(yè)、經(jīng)營情況好、老板口碑佳，那么一般履約能力就會比較強，合作的時候就相對放心點，很多風控條款可以適當放寬。比如沒有抵押物的股權轉讓預付款，小企業(yè)肯定不敢給，如果是大企業(yè)也許就能給。

2、盡職調(diào)查出現(xiàn)的風險

盡職調(diào)查、背景調(diào)查都是非常重要的對項目公司及其母公司的履約能力的再確認。暴露出來的每一條風險都必須嚴格對待，并且逐條量化擬定違約條款，直至風險敞口大于賣家的風險擔保能力。

當出現(xiàn)賣家的風險擔保能力（一般為交易未付款及額外擔保物）遠低于風險敞口的時候，其實就是認為交易不成立，要調(diào)整商務條件。

3、交易的可操作性

可操作性分為兩塊，一塊是明顯做不了的流程，這個就是收并購人員的職業(yè)能力了，推進不下去的協(xié)議就是廢紙一張，另一塊就是要考慮我方對交易的控制力，如果簽了協(xié)議后面一切跟隨著賣家的思路走，而買家除了付錢之外對項目進展情況完全不清楚，相信這場交易就離掉進坑不遠了。

4、買家收益最大化

作為資金方，當首先要確定的就是買家收益最大化原則。一、雖說在商務條件上，各算各的賬，各自確認收益，但還是很有必要保持積極地談判；二是買家收購一般都會支付溢價，而溢價無法進成本，所以要適當做稅籌，這時也要求賣家配合。在地產(chǎn)收并購中，稅籌對對項目最后收益的影響很大。

以下是地產(chǎn)并購各種交易模式下涉及稅收情況：

（說明：“√”表示需要繳納相關稅費，“○”表示相關稅費具有籌劃空間，“×”表示無需繳納相關稅費）

5、項目進入及退出限制

這個可能在產(chǎn)業(yè)、城市更新項目的時候考慮更多，比如產(chǎn)業(yè)項目主體及使用要求，城市更新項目股權轉讓限制，前期融資或其他交易文件限制，以及能否通過特定擔保方式降低風險。

6、是否涉及國有、集體資產(chǎn)的公開交易要求

通常，涉及國有企業(yè)、集體企業(yè)名下土地使用權轉讓的（含以土地使用權為條件進行的合作建房），必須在公開交易平臺進行，否則無法辦理產(chǎn)權變更登記或者他項權利登記手續(xù)。

如深圳市2016年6月4日印發(fā)的《關于建立健全股份合作公司綜合監(jiān)管系統(tǒng)的通知》，即要求深圳各區(qū)要將股份合作公司集體資產(chǎn)交易納入市、區(qū)公共資源交易平臺統(tǒng)一實施和監(jiān)管，將集體用地合作開發(fā)建設、集體用地使用權轉讓和城市更新等資源交易項目納入集中交易范圍；各區(qū)要在2016年6月30日前制定股份合作公司綜合監(jiān)管系統(tǒng)建設方案，完成各項準備工作，并在2016年8月31日前投入實際運行。

03 交易架構中的其他需考慮事項

由于企業(yè)都有自己關注的點，在設計交易結構的時候要審慎行事。同時，為確保項目的有效推進，交易架構設計時也需考慮其他幾點：

1、要約定風險由合作方量化包干并承擔責任，配合資金支付，風險事項處理完畢之后再多退少補結算支付轉讓款，這種其實就是壓著轉讓方干活，干成了分錢，干不成扣錢，就如同上文講的，就效率而言，轉讓方去處理風險事項，效率會更高，這也算分工的一部分。

2、做交易架構的時候，一定要極端重視自有資金的收益能力，每筆轉讓款的支出都要錙銖必較，墊款是大忌諱，不要無謂的墊資，不得不墊資的時候，也要給對手以非常大的履約壓力。有些公司很有意思，有些共管資金或者保證金都要操作項目的經(jīng)辦人及經(jīng)辦區(qū)域公司的領導自己出，讓操作人員自己感受到壓力。

3、交易架構的設立就是為了趨利避害，順利把錢付了，把權屬過戶了，干干凈凈明明白白。所以原則上不允許有敞口的風險，也不允許有不接地氣或者似是而非的操作，把風險閉口的意義就是能量化，能講清楚最多要損失多少金錢、要耽誤多少時間，并把金錢和時間上的損失明確賣家是不是要承擔，逐條明確違約責任。

4、所有的交易結構都不能和項目開工建設相對抗。

04 測算注意點

收并購的土地款中要包含轉讓方的收益要求（也稱溢價），大部分轉讓方要求的收益都是沒有發(fā)票的，比起招拍掛，就測算難度來看，收并購難度要高一些。

01、項目公司層面的凈利潤計算

第一步先計算項目公司層面可獲得的凈利潤，因為當售價、建安成本等大數(shù)框定后，該數(shù)值只與僅和可入賬的土地有票成本有關，相對是一個較為準確的數(shù)值。

所有的老股東、新股東的收益都來自于項目公司層面的凈利潤，所以項目公司層面的凈利潤確定后，就基本上可以明確收益的總量。

02、計算溢價

因為收購方的凈利潤等于項目公司凈利潤減去溢價，溢價就是項目公司成本中的無票部分，都是需要從凈利潤中扣除。但是溢價又分為兩塊，一塊是轉讓方的收益，另一塊是項目公司支出中的無票成本，比如罰款或者土地滯納金等。

無票的溢價越高，收購方的收益越低。

03、指標失靈

收并購項目中的凈利潤率指標經(jīng)常處于失靈狀態(tài)，因為傳統(tǒng)招拍掛項目的凈利潤率很明確就是，凈利潤額/含稅總銷售額，但是收并購項目的凈利潤率如果只是用收購方凈利潤額/含稅總銷售額的話可能會有很多偏差，比如股權合作項目不同股同權出資，比如有很多回遷銷售額做大銷售額的。如果用IRR，又因為稅收額度非常大，在后期清算稅費的時候容易變化，也容易指標失靈。

所以在指標的選擇中，收購方的凈利潤額是一個較為確定的數(shù)字?？梢钥紤]計算股東回報率，即股東的凈收益/股東投入（股東投入資金峰值）來計算股東投入自有資金的收益情況，進一步可以考慮年化回報，此外可以計算股東投入產(chǎn)出IRR來判斷。

04、可比招拍掛低價

鑒于指標失靈，所以也可以考慮將收并購的地價還原成可以比較的招拍掛地價，并與招拍掛市場價格進行對比，也符合收并購的核心邏輯：比招拍掛市場拿地便宜。

還原的辦法：以收并購項目的股東凈收入為定額指標，在售價、成本不變的情況下，倒推地價可全部入賬的招拍掛成交價格。

05 風險管理注意點

在評估收并購風險的時候，對風險的洞悉度足夠的話，就算是轉讓方不承擔任何責任義務的現(xiàn)狀轉讓，收購方也能做到胸有成竹。

風險量化到什么程度才算合適？

01、洞悉風險需要的時間

以動遷為例，動遷時間的不可預見性很強，如果轉讓方表示大概1年內(nèi)能動遷完畢，那必須簽進協(xié)議中；超過1年轉讓方不愿意承擔違約責任，那也請轉讓方給一個他覺得沒問題能夠兜底的時間，2年、3年都行，當然收購方的商務條件和測算也要隨著轉讓方的承諾而調(diào)整。

02、洞悉風險能帶來的損失

再以動遷為例，如果轉讓方說了一個大致的數(shù)字，那收購方可以請他簽入?yún)f(xié)議中，進行包干制，賺了都是轉讓方的，少了轉讓方要補，看對方愿意承擔多少，收購方鎖定成本，否則這一塊就敞口了，一收不住就容易造成損失。

03、洞悉合作方對其承諾風險事項到底有沒有擔保能力

很多風險能不能量化是一件事情，但是量化完畢之后，根據(jù)常規(guī)的洽談結果，大多數(shù)情況下這些風險都是需要轉讓方去承擔的，這個時候就也要講清楚合作方有沒有擔保能力，如果沒有擔?；騼陡兜哪芰?，其實這些風險都是敞口的，最后還是要由收購方去承擔。

比如說某項目已經(jīng)資不抵債，就算計算溢價也就剛好把債務還清，項目的轉讓方已經(jīng)失信，不再具備支付能力，那所有的風險事項就算轉讓方有意愿承擔責任，也沒有能力兌付可能有的違約賠償，所以對他承諾事項的違約條款基本上是有效卻無意義的，因為就算打官司也沒有錢賠付。

常規(guī)規(guī)避辦法

風險要盡量暴露，其次趨利避害。但世界上沒有一份萬能條款組合可以做到將風險全部消滅，能做的只是和商務條款進行聯(lián)動，獲得風險轉移或者降低自身風險的籌碼。風險是項目公司的風險，本質(zhì)上而言，風險就是個零和博弈，不是轉讓方承擔就是收購方承擔，不是扣轉讓方的錢就是扣收購方的錢。

但是風險又是會通過主動梳理去降低甚至消滅的，關鍵看人的努力，有人沉下心去努力梳理努力解決，相信風險總是有解決途徑，但是從效率而言，轉讓方去做這些事情，效率會更高。

所以常規(guī)的規(guī)避辦法有三類：

01、資金上，不付錢就沒有風險

對于收購方而言，自己的風險就是付了錢得不到應得的權益，那么換句話講，不付錢就算什么都得不到也不損失。所以把付款周期延長，是對付一切風險的最好辦法。

02、決策上，事情講的越清楚，決策依據(jù)越充分，風險越小

講清楚的風險，并不是真正的風險，而是浮動的成本事項，算賬時候充分考慮進去，其實就算是現(xiàn)狀轉讓也沒有不妥。

決策的依據(jù)很大程度上依賴于測算，如果測算準確，決策也準確。大家所擔心的風險，往往是測算中沒有算進去的成本，所以突然增加的成本會讓測算利潤由正轉負，如果講清楚了其實就沒問題了。

03、架構上，風險由合作方量化包干并承擔責任，配合資金支付，風險事項處理完畢之后再多退少補結算支付轉讓款

這種其實就是壓著轉讓方干活，干成了分錢，干不成扣錢，就效率而言，轉讓方去處理風險事項，效率會更高，這也算分工的一部分。

06 結語

目標公司轉讓項目或股權原因有很多，有的企業(yè)為了剝離不良資產(chǎn)，有的企業(yè)因為資金兌付壓力加大，有的企業(yè)則是為了調(diào)整市場布局，有的是資金鏈緊張融資困難。另外，業(yè)務發(fā)展方向的調(diào)整均會引發(fā)“非主營”項目的轉讓。